Elie Cohen - directeur de recherche au CNRS, professeur à Sciences Po et membre du CAE

Communication

Fonds souverains : restons calmes !

telos, 25 janvier 2008.

Dans le bestiaire imaginaire des Français les fonds souverains sont en passe de rejoindre les fonds de pension. Dotés de ressources illimitées, ils seraient soit les acteurs d’une nationalisation rampante des joyaux industriels et financiers du monde développé, soit des flibustiers fondant sur des proies industrielles pour des bénéfices financiers à court terme. Sont-ils une menace dont il conviendrait de se protéger ?

Ces fonds ont été inventés dans les années 1970 par des Etats qui avaient le souci du long terme et qui entendaient préparer l’avenir en investissant en actifs tangibles une partie de la richesse accumulée au profit des générations futures. Les premiers à avoir montré la voie sont les Norvégiens qui n’ont pas voulu gaspiller la rente pétrolière de la mer du Nord. Le problème changerait il de nature avec l’extension du modèle aux Chinois, aux Russes et aux Arabes ?

La réponse n’est pas simple. D’une part, des investisseurs issus du monde arabe russe ou chinois sont déjà très présents dans les fonds de private equity. Ils interviennent de plus directement dans des acquisitions d’entreprises françaises et européennes et nul ne s’en est ému jusqu’ici. D’autre part, les fonds souverains ont indiqué à de nombreuses reprises que leur stratégie ne visait en aucun cas des prises de participation significatives et a fortiori la prise de contrôle d’entreprises européennes ou américaines cotées ou non cotées. Preuve de leur bonne foi, ils entendent ne pas réclamer de sièges aux conseils d’administration, ni peser donc sur la stratégie et la désignation des dirigeants des firmes dans lesquelles ils investissent.

Qu’est ce qui justifie alors l’émoi collectif ?

Ces fonds appartiennent à des Etats et non à des acteurs de marché, ils obéiraient à des logiques non marchandes, ils seraient des vecteurs de puissance politique, ils représenteraient un danger potentiel pour la prospérité et la souveraineté des pays développés. Bref, alors que les pays développés n’ont cessé de promouvoir la libéralisation, la privatisation et la déréglementation, ils assisteraient impuissants à une forme de « nationalisation rampante » au profit d’Etats qui n’adhèrent guère aux logiques de marché.

Trois cas sont habituellement évoqués à l’appui de ces thèses : le secteur financier victime de la crise des subprime, le secteur énergétique victime d’un néo-souverainisme russe ou chinois, les secteurs de la défense et des infrastructures, objet de multiples convoitises.

Prenons d’abord le secteur financier. Les CitiGroup, Merrill Lynch, Morgan Stanley et autres UBS ont abusé des véhicules d’investissement hors bilan de l’arbitrage réglementaire et doivent aujourd’hui, en catastrophe, passer des provisions pour dépréciation d’actifs non liquides, réintégrer dans leurs bilans des risques qu’ils avaient sorti et reconstituer leurs fonds propres pour respecter les ratios de solvabilité ; ils se tournent vers les fonds souverains arabes, chinois et singapouriens pour trouver des capitaux. Cette quête panique de fonds propres de la part des princes de Wall Street soulève deux questions majeures. Comment expliquer la montée en flèche des besoins de fonds propres des banques engagées dans les « subprimes » qui ont justifié l’appel aux fonds souverains ? Pourquoi les leaders mondiaux de la finance la plus sophistiquée ne trouvent de financements qu’auprès des fonds souverains ? La réponse est d’abord à chercher dans les régulations prudentielles. L’adoption des IFRS et des normes de solvabilité de Bale ont eu un effet pro-cyclique qui n’avait pas été correctement anticipé. En effet, la comptabilité en valeur de marché (mark to market) valorise les actifs en haut de cycle et les déprime en cas de crise, accroissant ainsi les besoins de fonds propres au moment où il est le plus difficile d’en trouver.

Quant au recours aux fonds souverains, la réponse est double. Côté arabe et chinois ces fonds peuvent signer immédiatement de gros chèques sans être soumis à de longues procédures d’instruction de dossiers d’investissement et sans qu’il faille réunir nombre de comités, d’experts et d’audits. Côté américain la panique est telle que nul ne veut miser sur des banques dont on perçoit mal l’exposition aux risques subprime, LBO ou cartes de crédit. Si bien qu’il n’est pas exagéré de dire que les fonds souverains sont des prêteurs de dernier ressort. On peut trouver paradoxal que le salut des plus grands groupes capitalistes mondiaux vienne de dirigeants communistes chinois ou de cheikhs arabes mais c’est bien ce qui se passe aujourd’hui et cette contribution à la stabilisation du système financier mondial est incontestablement désirable.

S’agissant du néo-souverainisme pétro-gazier russe vénézuelien ou chinois, on ne peut en faire un produit de l’action des fonds souverains. Mais quand le gouvernement russe, en parfaite osmose avec Gazprom et en invoquant des motifs variés (environnementaux ou fiscaux), remet en cause les contrats passés naguère avec des groupes pétroliers occidentaux et reprend le contrôle de ses actifs énergétiques, on peut parler du retour des Etats. Lorsque ce même Gazprom achète des actifs occidentaux dans la distribution de gaz alors que la réciproque n’est pas possible, on a bien une relation dissymétrique qui s’établit et qui trouve sa source dans des régimes économiques différents. Lorsque PetroChina ou Gazprom viennent investir en Afrique, proposent de nouveaux partages de la rente et soutiennent des régimes mis au ban des nations, l’inquiétude occidentale redouble car en filigrane se profile une bataille inégale pour l’accès à l’énergie. Les nations européennes en quête de sécurité énergétique ne sont pas sans moyens, pas plus que les grandes firmes énergétiques occidentales, mais il est clair qu’un nouvel équilibre énergétique émerge et que les pays développés ne s’y sont pas encore adaptés. Quoique n’étant pas des fonds souverains, les Gazprom et autres entreprises du même type agissent comme si les contraintes de rentabilité et de diversification des risques ne s’appliquaient pas, comme si leurs réserves financières étaient infinies.

Dans le dernier cas, enfin, les pays développés craignent que des technologies sensibles (aéronautique-Défense) ou des infrastructures critiques tombent entre les mains d’investisseurs non désirés, contrôlés par des Etats aux intérêts différents des nôtres. Deux dossiers ont défrayé la chronique, qui là encore ne concernent pas à proprement parler des fonds souverains. VTB, une banque publique russe, a investi dans EADS à hauteur de 5% et a voulu forcer les portes du Conseil d’administration du groupe européen d’aéronautique et de défense. À peu près en même temps, la Dubai Port Authority a tenté d’acquérir des ports américains. Dans les deux cas, pour des raisons de défense nationale ou de sécurité intérieure, on n’a pas fait suite aux demandes des investisseurs.

Que conclure ? D’abord qu’aucun décret de la Providence ne peut obliger les émergents et les pays pétroliers à mal gérer leurs ressources. Après avoir gaspillé et subi des pertes de change sur leurs placements, ils ont appris aujourd’hui à mieux gérer leurs ressources et même à profiter d’un rapport de forces qui leur est devenu favorable.

Ensuite, deux principes doivent gouverner les réponses qu’on apporte à l’action de ces fonds : universalité de la règle et spécialisation des instruments. Comme investisseurs, les fonds souverains doivent respecter les règles communes d’information de transparence de publicité des comptes. Comme candidats potentiels à l’acquisition d’actifs critiques dans les domaines de la sécurité, ces investisseurs doivent respecter les politiques nationales protectrices. Européens et Américains disposent d’un solide arsenal juridique pour protéger leurs actifs sensibles au nom de la sécurité extérieure comme de la sécurité intérieure. Ils peuvent de plus faire jouer la clause de réciprocité pour l’investissement dans le secteur énergétique.

Enfin il faut éviter que les remèdes puissent être pire que le mal : imposer à la Caisse des dépôts de jouer avec l’argent des épargnants ou des futurs retraités pour offrir un bouclier au capital national n’est ni raisonnable ni approprié. On peut en revanche redonner à l’épargnant le goût de l’investissement en actions. De même, les régulations prudentielles censées garantir la sécurité de l’investissement ne doivent pas se transformer en machine à aggraver la crise bancaire en situation de crise financière. Il faudra donc rouvrir le chantier de Bâle 2.

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