Un entretien avec Élie Cohen sur les conséquences de la crise financière mondiale

Quelles sont les conséquences de la crise financière mondiale actuelle sur l’économie européenne ?

Il y a deux canaux de transmission de la crise des subprime à l’économie européenne.. Un canal réel : le ralentissement de l’activité économique des Etats-Unis a des effets mécaniques sur la croissance européenne. Lorsque les ménages américains consomment moins, ils importent moins, ils exportent plus et cela a un impact sur les exportations communautaires aux USA et par voie de conséquence sur l’activité et la croissance. En Allemagne, notamment, la croissance est exclusivement tirée par les exportations. Donc, tout ralentissement de l’économie mondiale a des effets du même ordre sur l’économie européenne. Un canal financier : la crise des subprimes a révélé que les banques européennes étaient très fortement engagées dans des produits financiers structurés placés par les banques américaines. Il suffit de constater l’importance des pertes de la banque allemande IKB et autres banques régionales de Saxe ou celles de la Société générale pour voir à quel point, au cours des dernières années, les banques européennes ont été avides d’acheter, sans les comprendre, les produits financiers innovants que les Etats-Unis ont lancé. La dégradation des ratios de solvabilité des banques européennes a eu un effet sur leur capacité à offrir du crédit, ce qui contribue au ralentissement de l’économie européenne.

Ces deux éléments combinés auront un impact certain en 2008. D’ailleurs toutes les prévisions- celles de l’OCDE, du FMI ou celles de la Commission européenne- revoient la croissance à la baisse en Europe. Le débat ne porte plus aujourd’hui que sur l’ampleur de cette baisse.

A ces effets généraux s’ajoutent les effets spécifiques des politiques conduites par les différents Etats membres européens. Ainsi, l’Espagne, qui a inventé un modèle de développement fondé sur l’immobilier et le crédit bon marché, va voir sa croissance baisser mécaniquement de plus de 1% à la suite de la chute de ce secteur et du BTP. Le Royaume Uni est touché non par la crise des subprimes mais par celle du crédit immobilier à taux variable, ce qui aura aussi des effets négatifs sur sa croissance.
Ainsi, le ralentissement américain et les crises nationales spécifiques entraîneront un ralentissement plus marqué dans certains pays. Paradoxalement, la France est sauvée par sa médiocre performance passée en matière de croissance économique. Elle avait peu profité de la forte accélération du commerce international de 99 à 2007. Elle souffrira moins de la crise américaine car sa croissance est tirée quasi exclusivement par sa consommation domestique. Elle ne connaîtra donc pas l’ajustement brutal que doit opérer l’économie allemande. On voit l’effet paradoxal de la crise actuelle qui permet à la France de converger vers la moyenne européenne en terme de croissance alors qu’elle sous-performait avant la crise. Par rapport aux dernières années, on constate une amélioration relative de la situation économique française.

Les instruments à la disposition de l’Union économique - euro, banque centrale européenne, stratégie de Lisbonne- sont-ils adaptés et suffisants pour limiter la baisse de la croissance, voire la relancer ?

La stratégie de Lisbonne est une politique structurelle visant à agir sur le moyen et le long terme. Elle n’est pas conçue pour traiter des à-coups conjoncturels du système financier international. La crise actuelle doit être l’occasion de mettre en oeuvre un nouveau chantier de réflexion au niveau européen pour répondre aux questions suivantes : est-il possible d’avoir à côté de l’euro vingt-sept régimes nationaux prudentiels et vingt-sept régimes de régulation financière ? Est-il utile d’avoir un fédéralisme monétaire intégral, une monnaie unique, si les régimes de supervision bancaire sont différents ? La crise pose la question de la régulation financière unique et des règles prudentielles harmonisées. Certes l’UE mène plusieurs chantiers de régulation financière mais peut on se payer le luxe de notre lenteur. Il faut accélérer la cadence de l’intégration financière pour ne pas être à nouveau désarmés par les crises futures. Quand la Société Générale a du avertir les autorités de régulation financière des effets des spéculations du trader Kerviel elle s’est adressée aux autorités françaises (Banque de France, Commission bancaire et Autorité des Marchés Financiers), or le dénouement de ses positions spéculatives sur les marchés allemands et anglais, a entraîné une déstabilisation de ces marchés sans que les autorités de régulation de ces pays aient pu être avisées. Il est clair qu’une banque comme la Société générale qui agit sur un marché global ne peut être assujettie à la seule régulation nationale. Demain que se passera t il si une banque globale italienne fait faillite, qui garantira le paiement des dépôts des épargnants polonais ?

Deuxième problème, celui de la régulation conjoncturelle, la Commission européenne dispose d’ instruments. La Banque centrale européenne continue d’avoir pour seul objectif la lutte contre l’inflation. Par ailleurs, les Etats membres qui tous ont conservé leur politique budgétaire et fiscale propre ne sont pas dans une situation comparable pour conduire une politique contra-cyclique. Les pays vertueux sur le plan budgétaire comme l’Espagne peuvent aujourd’hui en situation de retournement économique soutenir leur activité économique en baissant fortement les impôts. Les pays comme l’Allemagne qui au terme de réformes structurelles impopulaires et au prix d’une faible croissance passée ont retrouvé l’équilibre budgétaire peuvent laisser le déficit se creuse à nouveau pour soutenir l’activité. Les pays fortement déficitaires comme la France n’ont aucune marge de manœuvre, les baisses d’impôt de la loi TEPA interviennet au pire moment car elles risquent en 2008 de nous rapprocher du seuil des 3% de déficit des finances publiques. La Commission européenne doit faire respecter les règles communautaires qui engagent tous les Etats membres au moment où la situation économique de l’Union s’aggrave. Dans le cas de la France, cette exigence va accentuer le ralentissement économique. On voit donc bien la nécessité de disposer d’outils contra-cycliques européens pour soutenir l’activité.

L’émergence d’un gouvernement économique européen se révèle donc de plus en plus incontournable ?

La crise actuelle comme les précédentes démontre la contradiction entre le fédéralisme monétaire et le localisme budgétaire et fiscal. Il faut en sortir. Comment ? Il faut à la fois que les Etats membres acceptent de s’inscrire durablement dans une perspective de consolidation budgétaire et que l’UE, notamment les pays de la zone euro, invente des instruments contra-cycliques comme les « rainy day funds ». En d’autres termes, les pays européens doivent accumuler des excédents financiers en phase haute du cycle pour les mobiliser en phase basse. Ce dispositif est souhaitable. Encore faut-il que ces pays acceptent la discipline budgétaire à laquelle ils ont consenti et que la Commission mette en place des outils d’intervention. Elle doit affirmer qu’elle croit aux vertus de la politique contra-cyclique et cesser de considérer que les ajustements ne peuvent être que structurels et que la politique économique est vaine.

Le traité de Lisbonne, que la France vient de ratifier, permet-il une note optimiste dans cette direction ?

Oui, car il ferme la trop longue parenthèse du débat institutionnel. L’UE va enfin pouvoir se consacrer aux problèmes bien identifiés que sont la coordination macro-économique au niveau européen, l’accélération des réformes structurelles ( réforme du marché des biens, du travail et des capitaux) et les politiques de stimulation de la croissance (investissement dans la recherche et l’enseignement supérieur), Au-delà, il faut compléter l’édifice du traité de Maastricht en y ajoutant des dispositions étendant la régulation monétaire et financière. A mon sens, la régulation prudentielle doit être fédéralisée comme l’est la régulation monétaire.

Propos recueillis par Ghislaine Toutain